作者：于博 刘承昊 天津市南开区鑫和美遮阳蓬销售部

核心观点

1. 二十届三中全会是十八届三中全会和二十大的延申，“接棒改革”的历史定位相对清晰。其增量改革聚焦两个方向：夯实体制韧性、寻找增长弹性。

2. 夯实体制韧性主要有两个目标：一是缓解内生压力，核心在于调整分配；二是预防外部风险，关键在于为极端情形下经济稳定运行留出空间。

3. 寻找增长弹性的目标之一是产业强化升级，核心在于新质生产力建设；目标之二是冲击科技高峰，关键在于为科研人员提供更宽松的原发性创新环境。

4. 三季度关注改革推进速度，尤其关注政策如何平衡好短期经济和长期改革的关系。

章节要点

承上启下：三中全会的定位，决定了改革空间

三份文件发布后，三中全会的信息得以完整呈现，我们发现三个关键“不同”。一是，对当前形势的分析，仅包含在公报里。这反映了，原有议程并不包含对当前形势分析的议程，但中央在讨论后格外重视短期形势，并做出了关键部署。二是，关于《中共中央关于进一步全面深化改革 推进中国式现代化的决定》的说明（后文简称“关于《决定》的说明”）强调了经济体制改革仍是当前改革的“重点”，侧面解释了“以经济体制改革为牵引”的含义。三是，在《中共中央关于进一步全面深化改革 推进中国式现代化的决定》（后文简称《决定》）中，依旧保留了“充分发挥市场在资源配置中的决定性作用”的关键表述。总的来看，三个“不同”的指引方向均积极。

二十届三中全会历史定位更偏“接棒改革”。结合三份文件来看，二十届三中全会是十八届三中全会和二十大的延申，关键不在“重绘蓝图”，而是“接棒改革”。改革举措强调的是延续性而非创造性。

谋篇布局：夯实体制韧性，寻找增长弹性

基于历史定位，二十届三中全会的改革聚焦两个方向。通过梳理对当前矛盾的表述、《决定》的章节变化、60条具体政策的变化，我们认为，增量改革主要聚焦两个方向，分别是：夯实体制韧性，寻找增长弹性。前者意在守住发展的“下限”，关键是“以调节求平衡”。后者决定发展的“上限”，更关注“以创新铸希望”。

夯实体制韧性的目标之一是缓解内生压力，其核心在调节分配。相关改革沿着二十大指出的“共同富裕”方向，强调“切蛋糕”的公平性。若改革能积极落地，则未来能够看到：1）央地财政权责分配更合理；2）城乡人的流动和农村财产性要素流动更顺畅；3）住房逐渐回归居住属性；4）金融监管服务实体效率更高；5）收入分配更公平；6）垄断性资源的要素定价更市场化。但这一领域的改革的细则不多，如何突破制度桎梏值得关注。

夯实体制韧性的目标之二是预防外部风险，其核心在未雨绸缪。相关改革详细描述了如何在极端情形下，保持战略性产能和经济稳定运行，主要聚焦三个细分方向。一是能力冗余度建设，提出了战略腹地建设、关键产业备份、国家储备体系等设想。二是强化国企功能，更好服务国家战略。三是增加国防制度供给，首次提出“（中央军委）建立同中央和国家机关协调运行机制”。这一领域改革的必要性日益增强，政策落地节奏或决定改革成效。

寻找增长弹性的目标之一是产业强化升级，其核心在新质生产力建设。《决定》对新质生产力的定位更为清晰，相比于原发性创新，新质生产力更加聚焦在看得见发展苗头、摸得到技术路线的产业上。政策的设计更侧重于产业规模化、高端化进程，具体方法是在新兴产业发展、数字经济赋能、基础设施升级三个方面积聚要素、提高效率。这一部分的具体政策，更像是过去一年在新质生产力、新型工业化等方向上的“共识汇编”，通过二十届三中全会文件最终落实为战略选择。

寻找增长弹性的目标之二是冲击科技高峰，其核心在教育科技人才体制机制一体化改革。这一改革的内核是，为科研人员从事原发性创新，创造更好的客观环境。主要内容包括给科研人员更多自主权、更多转化激励，并引入更多外部人才资源。这一领域改革的方向明确，或能提高原发性创新的概率，但最终带来的影响在创新发生前很难准确评估。

星夜兼程：改革的落地节奏，决定改革成效

向前看，改革5年要交“满分答卷”，比十八届三中更为紧迫。尽管二十届三中全会是“接棒改革”，但60条改革任务不可谓不重。二十届三中全会提出到2029年完成改革的目标，比十八届三中全会7年取得决定性成果更为紧迫。如何推动改革更快落地，中央在干部任用上有新提法：首次提出干部存在“不善为”问题；首次提出“加大”不适宜担任现职干部的调整力度。由此来看，改革提速的要求明确。

三季度改革如何落地值得关注，政策如何做到“长短兼顾”或影响市场风险偏好。改革面临客观的周期下行压力。7月22日央行降息的同时对货币政策框架做出调整，为改革开了好头，未来能否有更多政策落地、优化，或对市场的风险偏好产生影响。

目录

1、承上启下：三中全会的定位，决定了改革空间

2、谋篇布局：夯实体制韧性，寻找增长弹性

3、星夜兼程：改革的落地节奏，决定改革成效

以下是正文

承上启下：三中全会的定位，决定了改革空间

随着三份文件发布，三中全会的信息得以完整呈现。7月15日-18日，二十届三中全会在京召开。在会议闭幕后， 18日-21日，新华社相继播发了公报、《决定》、关于《决定》的说明三份文件。三份文件各有侧重：1）公报相对简练，但会议议程描述更为完整；2）《决定》最为正式，内容最丰富；3）说明包含了关于文件起草的更多信息。

对比三份文件，有三个关键“不同”：

1、对当前形势的分析，仅包含在公报里，其他两份文件并未涉及。这说明：1）大会原有关于审议改革重要文件的议程中或不包含对短期经济的讨论；2）分组讨论过程中，关于短期经济的讨论增多，被核心决策层认为是重要议题，最终反映在大会的公报上。这反映出，三中全会后，决策层对当前经济形势的基本情况有清晰认知，支持政策落地速度或加快。

2、经济体制改革为何作为改革的“牵引”，在“关于《决定》的说明”里有了更详尽的描述。总书记明确指出：经济体制改革仍是改革重点。这说明，经济改革的地位并未被边缘化、矮化。

3、市场在资源配置中是否还起到“决定性作用”，这一表述尽管未再公报里出现，但在《决定》中仍有保留。这反映出，市场化改革的大方向没有变。

综合三份文件来看，决策层对于经济形势的关切、经济改革地位的认识以及市场化改革的坚持，传递的都是积极信号。

从主题来看，二十届三中全会是十八届三中全会的延申。那么，如何看待三中全会的历史定位，进而判断三中全会对未来经济社会发展的作用？首先，应从这次全会的议题开始解析。“进一步全面深化改革、推进中国式现代化”中的“进一步”，反映了二十届三中全会与十八届三中全会的关系。二十届三中全会再次强调：十八届三中全会与十一届三中全会同为划时代的会议。因此，二十届三中全会与十八届三中全会的关系，不是前者替代后者，而是前者作为后者在新时代的延申。 

从说明看，三中全会的定位主要是“落实二十大部署”。除了延续十八届三中全会的改革思路以外，三中全会也有新定位。在关于《决定》的说明中，总书记指出：二十届三中全会也是二十大的延申。二十届三中全会是“落实”二十大战略部署，将蓝图变为现实的会议。综合主题的考量和“说明”的表态，我们认为：三中全会的重心并非是“重绘蓝图”，而是“接棒改革”。改革举措强调的是延续性而非创造性。

谋篇布局：夯实体制韧性，寻找增长弹性

从十八届三中全会一路走来，改革如何接续创新。未来改革如何创新，关键在于观察当前发展的主要矛盾发生了什么变化。在关于《决定》的说明中，总书记列举了当前改革应当解决的关键矛盾。相比于十八届三中全会和二十大，当前矛盾有两方面变化。一是问题由宽到窄：1）产业发展聚焦在高质量发展议题，聚焦在产业升级和技术创新两方面；2）社会问题聚焦民生和生态两个方向；3）安全问题聚焦农业。二是新增了对于政府和市场关系的讨论，使得这一组关系相关的改革仍有新变化。

同为60条改革，创新和安全开新篇，体制改革有变化。结合矛盾来看改革内容，与十八届三中全会相同，二十届三中全会也有60条内容。但二十届三中全会只有十五个章节，比十八届三中全会少一个。从章节内容上来看，有两方面关键变化：一是，创新和安全各设立了新的篇章；二是体制改革在主题上有变化，聚焦在高质量发展和宏观经济治理两个具体方向。

详细梳理60条，体制韧性与增长弹性，构成改革增量。不论是从发展矛盾的变化，还是从章节调整来看，二十届三中全会的改革必有新意。但承继了十八届三中全会和二十大改革方向的二十届三中全会，在《决定》的行文结构上并未有过大调整。因此，整理改革方向的关键在于如何在纷繁复杂的信息中提取改革的关键增量信息。这一问题可谓“仁者见仁、智者见智”。

我们认为，改革的关键增量在两个方向、四个主题上。

两个方向分别是：夯实体制韧性，寻找增长弹性。前者意在守住发展的“下限”，关键是“以调节求平衡”。后者决定发展的“上限”，更关注“以创新铸希望”。

两个方向下，各有四个主题，大致对应了章节上的变化。但在具体的政策整理时，我们把散落在各章节的相关内容都整合到了一起，更全面的观察改革内容。

在两个方向的指引下，中国经济未来可能有三方面突破：1）在极端环境下，运行更稳定；2）不同部门/行业/群体的分配更均衡；3）原发性创新发生的概率更高。

缓解内生压力的核心在调节分配。从定义来看，政治的本质在于“价值的权威性分配”。作为改革的关键一环，通过调节发展成果（经济学意义的“产权”）的归属逻辑，可以缓解过去高速发展时期所积累的发展不平衡问题。换言之，缓解内生压力关键是“怎么切蛋糕”。

二十大以来，“切蛋糕”的思路始终如一，关键在于不同领域如何落实。二十大报告曾提出中国式现代化的五个关键特色，其中之一就是“中国式现代化是全体人民共同富裕的现代化”。这说明，“切蛋糕”的核心是要保证合理公平，让不同部门/行业/群体平等享受地当下及未来的发展成果。

我们关注到有6个领域的改革在这方面着墨颇多，着重提取了其中关于资源分配的内容。

财税体制改革的重心是央地财政权责的合理分配。根据改革细节，地方充盈财源的手段增多，例如：消费税、地方附加税、专项债（扩大支持范围）。此外，改革还提出适当加强中央事权。

但改革如何落地，不能仅看方向，也要看政策落地的时间表与具体方案。从经验来看，早在2016年国务院就曾发布《关于推进中央与地方财政事权和支出责任划分改革的指导意见》对事权分配进行调整。未来在不依赖地方性知识的前提下，如何实现中央事权增加和有效治理的平衡值得观察。

此外，财税改革也并不完全是财税“权、责、利”的整体下放，中央巩固权威的举措同样存在。改革提出把多种渠道政府收入纳入政府预算管理、以及统一预算分配权，这两处事实上会起到巩固中央财政权威的作用，地方在收支上的决定权依旧是有限的。

城乡融合发展相关改革的重点有二：一是人的流动，二是农村财产性资源的市场化流动。一方面，政策以公共服务供给适应人的流动，进一步按照常住人口匹配土地、财税、公共服务资源。另一方面，在人口流动后，财产性资源也要有合理的转移路径，包括土地指标、农村住房、承包地经营权等。这两个路径的打通，有利于让原有为城市化进程“服务”的农村经济获得更多活力。但改革的难点也在于，盘活要素的过程中，如何保证资源不过度集中形成新的分配不均。

住房体制改革沿着“房住不炒”的逻辑延伸，推动住房更加回归居住属性。尽管改革没有新提法，但将预售制度改革、房地产税、满足工薪群体刚需等内容一一提出时，能够看到地产去金融化路径的稳步推进。但其中，房地产税、保障房扩容，在房价下行期加码的概率或不大。

金融体制改革则主要围绕职能重构和加强监管两个方向展开。其中，再提“构建产业资本和金融资本防火墙”，进一步反映了中央对于金融服务产业以及经济不能脱实向虚的重点关切。

收入分配改革的重心依旧在拔高公平性上。尽管个人所得税的改革放在财税改革部分，但其收入分配调节的意味更浓。若多渠道收入按照统一税率征税，就直观体现了“规范收入分配秩序，规范财富积累机制”的政策取向，也更符合“按劳分配”的收入分配底层逻辑。

市场化改革更多聚焦打破壁垒，让要素的市场化定价更为充分。一方面，打破国有企业和民营企业在关键垄断性资源上的使用壁垒，使得资源运营得以更充分、更市场化。这一改革或有助于提升国有资产的变现能力，但具体也要看未来制度层面如何突破，如何理清垄断性环节和竞争性环节的差异。另一方面，打破国内和国外在市场化程度上的壁垒，推动更多领域开放，让外资企业发挥在劳务市场等新市场发挥鲶鱼效应，提高国内行业的竞争水平。

总的来看，缓解内生压力的改革增加了更多方向，但均需要先看到制度如何突破，才能评估改革效果。未来无疑需要等待更多政策文件给出明确指引。

预防外部风险的关键在于未雨绸缪，在百年未有之大变局的背景下，为可能发生的极端情形留出足够的冗余度。

从具体政策来看，《决定》从多个领域阐述了：如何在极端情形下，保持战略性产能和经济稳定运行。一是能力冗余度建设，提出了战略腹地建设、关键产业备份、国家储备体系等设想。二是强化国企功能，突出国企服务国家战略的意义。当国家战略重要性提升，做大做强国企的必要性也不言自明。三是增加国防制度供给，首次提出“（中央军委）建立同中央和国家机关协调运行机制”。

但需要注意的是，建设国家战略腹地、关键产业备份等概念也非首次提出。因此，相关建设项目的规划和落地以何种节奏落地尚待观察。

在寻找增长弹性的部分，新质生产力的定义更为清晰，更强调释放产业化潜能。《决定》将产业强化升级和科技创新章节独立开来，使得新质生产力的定位更为清晰。相比于原发性创新，新质生产力更加聚焦在“看得见发展苗头，摸得到技术路线”的产业上。改革政策的设计更侧重于产业规模化、高端化进程，兑现可见的增长潜力。

在具体的举措上，产业强化升级，主要强调的是积聚要素和提高效率。最直观的方向是8个战略性产业方向的发展，将集聚更多生产要素和资本要素。但中央特别强调“因地制宜”发展，反映出对避免投资过热的基本态度。而在提高效率方面，主要集中在数字赋能和基建升级两个领域，具体的行动主要是改造传统行业以及对生产提供更高水平支持。

总的来看，产业强化升级部分所提出的改革措施更像是过去一年在新质生产力、新型工业化等方向上的“共识汇编”，通过二十届三中全会文件最终落实为战略选择。

相比之下，“教育科技人才体制机制一体化改革”为首次提出。向前追溯，这一新提法可以算作两会期间“深入实施科教兴国战略”的延申。

究其关键，一体化改革的核心是：释放科学家、科研人员的主观能动性，为“人”从事科研活动创造更好的客观环境。原发性创新，不同于产业升级，成果产业化的确定性更弱，但潜在收益无限。但这一领域的创新需要科研人员的自主探索，才能有所突破。因此，这次在科研路线选取、项目申报、经费支出、资源调度、成果转化等多个领域为科研人员创造了更多便利，让科研人员能够受到更多正向激励。

此外，中央还在引进外部人才资源方面下了新的决心。鼓励国外理工类大学来华办学、建立高技术人才移民制度都是首次提出。

总的来看，产业强化升级和冲击科技高峰，形成了“出口赚外汇”、“地产基建加杠杆”两个时代过去后，中国寻找“商业模式”的关键选择，即通过提高生产率推动经济增长。但产业培育和原发性科研能否在政策引导开花结果，仍需时间验证。

星夜兼程：改革的落地节奏，决定改革成效

改革5年要交“满分答卷”，压力比十八届三中更大。尽管二十届三中全会是“接棒改革”，但60条改革任务不可谓不重。重任在肩，改革明确的完成期限却更短。二十届三中全会提出“到二〇二九年中华人民共和国成立八十周年时，完成本决定提出的改革任务”。回顾十八届三中全会，公报曾提出“到二〇二〇年，在重要领域和关键环节改革上取得决定性成果”。也就是说，这轮5年完成所有改革，比上一轮的7年更为紧迫。

在组织领导上，中央已下明确决心，改革提速箭在弦上。时间紧任务重，如何推动改革更快落地？中央在组织领导方面提出了多项新提法。例如：首次提出干部存在“不善为”问题；首次提出“加大”调整不适宜担任现职干部力度；2019年后再次提及干部存在“不敢为”问题；2015年后再次提及“调整不适宜担任现职干部”。对干部任用的“警句”、“重话”从侧面反映出：中央对于改革的决心是坚定的，希望改革能够更快落地。

从经济基本面的角度出发，改革除了规划外，还要面临“长短兼顾”的挑战，集中在两个方面。

一是，“切蛋糕”的改革一定会触及“既得利益”，在经济下行期削弱微观主体能力需要非凡的政治魄力。

二是，短期经济下行压力一旦增大，或需要经济政策在短期就发力应对，长期改革存在“远水解不了近渴”的尴尬。例如：财税体制改革中，合理扩大专项债使用范围在短期或比调整地方税收结构更能缓解当前压力。

因此，三季度是关键窗口期，可以观察到，经济景气面临下行压力，政策如何做到长短兼顾。7月22日央行降息为改革开了个好头。从二十届三中全会的视角来看，央行降息兼顾了短期支持经济的需要，同时也完成了OMO和LPR挂钩等涉及货币政策框架的制度性调整。在此基础上，财政领域、大安全领域、教育及科技领域政策文件以何种节奏推出、又以何等力度起步，都值得关注。

总结而言，我们认为，二十届三中全会的实现方法与目标本身同样重要。三季度政策出台时效将决定政策公信力，对市场风险偏好有重要影响。

风险提示

政策具体执行路径有待观察。二十届三中全对长短期问题均有关注，但在具体执行上，面临地缘政治摩擦、经济周期下行、既得利益再分配等因素掣肘。三季度经济下行压力较大，如何在推行长期改革目标时兼顾解决短期经济承压问题，仍待政策给予更明确指引。

研究报告信息

对外发布时间：2024-07-25

研究发布机构：长江证券研究所

参与人员信息：

于博SAC编号：S0490520090001 SFC编号:BUX667 邮箱：yubo1@cjsc.com.cn

刘承昊 SAC编号：S0490523050001  SFC编号：BVA882 邮箱：liuch2@cjsc.com.cn

2024-07-22 |中日消费税：殊途同归还是各有千秋？——财税改革与二次分配系列2（长江宏观 于博，宋筱筱，蒋佳榛）

2024-07-18 |从中美日国际比较看财税改革方向——财税改革与二次分配系列1（长江宏观 于博，宋筱筱，蒋佳榛）

2024-07-15 | 脱虚向实——2024年下半年宏观经济和资本市场展望（长江宏观 于博，宋筱筱，刘承昊，蒋佳榛）

评级说明及声明天津市南开区鑫和美遮阳蓬销售部